又一年雙十一，茅臺(tái)的價(jià)格體系正迎來前所未有的動(dòng)搖。
11 月 4 日，拼多多及淘系平臺(tái)均出現(xiàn)了標(biāo)價(jià) 1499 元 / 瓶的 53 度 500ml 飛天茅臺(tái)。其中，拼多多需要三名消費(fèi)者拼單共同購(gòu)買，淘寶補(bǔ)貼則是在整點(diǎn)限量搶購(gòu)。
同一時(shí)間，茅臺(tái)批價(jià)亦在接連不斷觸及新的底線。
" 今日酒價(jià) " 披露的最新批發(fā)參考價(jià)顯示，2025 年 53 度 500ml 飛天茅臺(tái)的原箱價(jià)格為 1670 元 / 瓶、散瓶?jī)r(jià)格為 1640 元 / 瓶。
行走在白酒漫長(zhǎng)的下行時(shí)期，茅臺(tái)的增長(zhǎng)腳步愈加乏力。
2025 年前三季度，茅臺(tái)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 1309 億元，同比增長(zhǎng) 6.32%；凈利潤(rùn) 646 億元，同比增長(zhǎng) 6.25%。
這意味著，若想達(dá)標(biāo)全年 9% 的業(yè)績(jī)目標(biāo)，茅臺(tái)在第四季度需實(shí)現(xiàn)約 15% 的增長(zhǎng)。
這份三季度的成績(jī)單，還恰與茅臺(tái)的換帥節(jié)點(diǎn)重合。
10 月 25 日，茅臺(tái)集團(tuán)召開大會(huì)宣布重大人事調(diào)整：貴州省能源局局長(zhǎng)陳華接替張德芹出任茅臺(tái)集團(tuán)董事長(zhǎng)，并于 3 天后成為貴州茅臺(tái)董事長(zhǎng)。
時(shí)隔一年多的時(shí)間再度換帥，新任掌門面臨的局面更為復(fù)雜：
量、價(jià)、業(yè)績(jī)已漸成 " 不可能三角 "，如何平衡三者關(guān)系，推動(dòng)庫(kù)存化解、周期過渡與新增長(zhǎng)路徑的確認(rèn)，將成為其任期內(nèi)的核心挑戰(zhàn)。
跌價(jià)軌道
三季度，茅臺(tái)營(yíng)收與利潤(rùn)增速大幅收窄至不足 1%，創(chuàng)近十年以來的季度新低。
其中系列酒單季度營(yíng)收 41.2 億元，同比大幅下滑 33.7%；茅臺(tái)酒營(yíng)收 349 億元，增速由上半年的雙位數(shù)放緩至 7.3%。
這份增長(zhǎng)近乎停滯的三季度財(cái)報(bào)并未引起外界過度反應(yīng)。
此種 " 平靜 " 很大程度上源于茅臺(tái)延續(xù)了中期報(bào)告中緩解渠道壓力的既定策略，使市場(chǎng)對(duì)主動(dòng)控速的行為已有充分預(yù)期。
另一方面，三季度行業(yè)增速的普遍放緩，反映出白酒企業(yè)間似乎已形成了放棄壓貨、緩解渠道壓力的共識(shí)。
為進(jìn)一步支持渠道流動(dòng)性，茅臺(tái)于 10 月進(jìn)一步放寬了回款政策，允許經(jīng)銷商對(duì)除飛天茅臺(tái)外的其他貴州茅臺(tái)酒系列產(chǎn)品使用電子銀行承兌匯票結(jié)算。
結(jié)合雙節(jié)備貨周期，截至第三季度末，茅臺(tái)應(yīng)收票據(jù)余額環(huán)比增長(zhǎng)約 85%，增加 24 億元至 52.1 億元，規(guī)模達(dá)到去年同期的 4.5 倍。
應(yīng)收票據(jù)的激增還在一定程度上支撐了短期業(yè)績(jī)：三季度，茅臺(tái)批發(fā)渠道同比增長(zhǎng) 14.6%，達(dá)到 235 億元。
但行業(yè)的整體供需矛盾仍然突出。
中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)調(diào)研顯示，上半年 58.1% 經(jīng)銷商庫(kù)存增加，行業(yè)平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá) 900 天，存貨量同比增加 25%，經(jīng)銷商庫(kù)存達(dá)到歷史高位。
因名酒價(jià)格大幅波動(dòng)，以茅臺(tái)、五糧液等名酒為依托的華致酒行，前三季度資產(chǎn)減值損失達(dá) 3.25 億元，同比暴增超 114 倍。
價(jià)格失守的壓力正向茅臺(tái)的 " 金字塔底座 " 蔓延。
" 今日酒價(jià) " 最新批發(fā)參考價(jià)顯示，2025 年 53 度 500ml 飛天茅臺(tái)的原箱價(jià)格 1670 元 / 瓶、散飛價(jià)格為 1640 元 / 瓶，較比一個(gè)月前跌去 120 元、130 元。
由于茅臺(tái)對(duì)經(jīng)銷商實(shí)施配貨制度，經(jīng)銷商在進(jìn)貨飛天茅臺(tái)的同時(shí)，還需要付出額外對(duì)價(jià)購(gòu)買一定比例的系列酒等其他產(chǎn)品。
因此將相關(guān)進(jìn)貨成本并入后，行業(yè)普遍認(rèn)為，茅臺(tái)經(jīng)銷商飛天的盈虧平衡點(diǎn)在 1800 元左右。
當(dāng)前批價(jià)已全面擊穿這一盈虧平衡點(diǎn)，渠道利潤(rùn)壓力凸顯。
為應(yīng)對(duì)此局面，茅臺(tái)今年 6 月前后曾推動(dòng)各省經(jīng)銷商聯(lián)誼會(huì)達(dá)成 " 穩(wěn)市穩(wěn)價(jià) " 共識(shí)。
多個(gè)省區(qū)經(jīng)銷商聯(lián)誼會(huì)通過限制跨渠道供貨、加強(qiáng)市場(chǎng)巡查及啟動(dòng)收貨等措施干預(yù)市場(chǎng)，并對(duì)違規(guī)者施以停貨乃至取消合同等處罰。
問題在于，茅臺(tái)在過去因金融屬性凸顯而累積了龐大、難以估算的社會(huì)庫(kù)存。
其中相當(dāng)部分并未沉淀在可控的經(jīng)銷商體系內(nèi)，而是分散在更廣泛的市場(chǎng)投資者手中。
瑞銀在 2024 年 7 月的一份研報(bào)中曾測(cè)算，2016 年至 2023 年間銷售的茅臺(tái)酒中，約有相當(dāng)于 14-15 個(gè)月出貨量的產(chǎn)品被作為社會(huì)庫(kù)存囤積，平均持有成本約為 2079 元 / 瓶。
換言之，" 稀缺性下持續(xù)升值 " 的共識(shí)一旦被打破，整個(gè)價(jià)格體系的不確定性將迎來驟升。
兩難岔路
面對(duì)業(yè)績(jī)降速、酒價(jià)磨底的局面，茅臺(tái)集團(tuán)時(shí)隔一年有余選擇再度 " 換帥 "。
10 月 25 日上午，茅臺(tái)集團(tuán)召開大會(huì)宣布重大人事調(diào)整：張德芹不再擔(dān)任茅臺(tái)集團(tuán)董事長(zhǎng)職務(wù)，貴州省能源局局長(zhǎng)陳華接任茅臺(tái)集團(tuán)董事長(zhǎng)。
此番人事交替意味著，茅臺(tái)體系掌舵權(quán)從 " 老茅臺(tái)人 " 重新交回外部官員手中。
考慮到茅臺(tái)業(yè)績(jī)對(duì)地方的特殊重要性，市場(chǎng)分析認(rèn)為，此舉或體現(xiàn)了貴州省方面意圖進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)企業(yè)的直接控制。
在武漢京魁科技董事長(zhǎng)肖竹青看來，在經(jīng)濟(jì)深度調(diào)整周期內(nèi)，茅臺(tái)面臨著艱巨的考驗(yàn)：一方面需要主動(dòng)降速，減少對(duì)渠道壓貨、順應(yīng)整個(gè)大環(huán)境；另一方面還要完成貴州有關(guān)方面對(duì)茅臺(tái)業(yè)績(jī)?cè)鏊俚目己恕?/p>
肖竹青說：" 這是兩難的選題，由政府方面空降的茅臺(tái)集團(tuán)負(fù)責(zé)人，可能在爭(zhēng)取政府理解茅臺(tái)主動(dòng)降速的溝通交流當(dāng)中，會(huì)掌握一定主動(dòng)性。"
在復(fù)雜的利益格局中推動(dòng)增長(zhǎng)，向來是茅臺(tái)歷任領(lǐng)導(dǎo)者共同面對(duì)的核心命題。
在茅臺(tái)酒仍占據(jù)營(yíng)收基本盤的前提下，茅臺(tái)增長(zhǎng)邏輯來自投放量增加，或是投放結(jié)構(gòu)的變化，實(shí)現(xiàn)噸價(jià)的上行。但在實(shí)際操作中，往往牽一發(fā)而動(dòng)全身。
解題思路與時(shí)代背景的差異，最終變?yōu)楣緫?zhàn)略重心的持續(xù)調(diào)整。
丁雄軍時(shí)期，茅臺(tái)因大舉推行渠道改革、" 提直降代 "，以及巧克力等多元化產(chǎn)品而廣受關(guān)注。
而張德芹任期下的茅臺(tái)，選擇了回歸主業(yè)、重整營(yíng)銷體系的穩(wěn)健打法。
上任后，張一改此前大幅提升直銷比重的做法，轉(zhuǎn)而強(qiáng)調(diào)直營(yíng)體系與社會(huì)經(jīng)銷體系的協(xié)同發(fā)展，暫停了部分企業(yè)直供渠道，并將貨源重新傾斜回社會(huì)經(jīng)銷體系。
產(chǎn)品策略上，采用停供、限量、嚴(yán)控出貨的方式穩(wěn)價(jià)，利用陳年酒、生肖酒等高附加值產(chǎn)品提升整體噸價(jià)與利潤(rùn)空間。
2024 年，貴州茅臺(tái)批發(fā)代理渠道營(yíng)收同比增長(zhǎng) 19.73%，時(shí)隔多年增速再次反超直銷渠道。
經(jīng)銷渠道在茅臺(tái)銷售體系中仍扮演著不可替代的核心角色。
2024 年，茅臺(tái)集團(tuán)在經(jīng)銷渠道售酒 6.51 萬噸，直銷渠道售酒 1.82 萬噸。借由配貨制度，經(jīng)銷體系還承擔(dān)著為系列酒、保健酒、葡萄酒等多元產(chǎn)品鋪路的功能。
今年以來，經(jīng)銷商隊(duì)伍呈加速擴(kuò)充態(tài)勢(shì)。至三季度末，國(guó)內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)量達(dá) 2325 家，較年初凈增 182 家。
但從長(zhǎng)期趨勢(shì)來看，茅臺(tái)重心向直銷渠道遷移的趨勢(shì)很難改變。
由于直銷產(chǎn)品以零售價(jià)直接銷售，且結(jié)構(gòu)中高單價(jià)非標(biāo)酒占比較高，直銷渠道在收入和毛利上已接近公司總額的半壁江山。
只是這條依靠直銷渠道釋放收入和利潤(rùn)的邏輯，終究要面臨價(jià)格搖擺的威脅。
由于非標(biāo)產(chǎn)品批價(jià)普遍跌至歷史低位，官方平臺(tái) i 茅臺(tái)的定價(jià)優(yōu)勢(shì)正被顯著削弱。消費(fèi)者申購(gòu)熱情顯著降溫，部分需求被價(jià)格更具競(jìng)爭(zhēng)力的市場(chǎng)渠道分流。
三季度，i 茅臺(tái)銷售下滑 57%，拖累整體直銷渠道收入下跌 14.9%。
當(dāng)二手市場(chǎng)的溢價(jià)空間收窄、套利邏輯瓦解，直銷模式過往的增長(zhǎng)敘事便難以為繼，茅臺(tái)也再度回歸那個(gè)經(jīng)典的量?jī)r(jià)平衡困局。
眼下，打破僵局的期待，已落在新任掌門將如何出牌之上。
