昆侖萬(wàn)維，這家游戲上市公司怎么“不做”游戲業(yè)務(wù)了？

作者┃王佩

臨近第三季業(yè)績(jī)發(fā)布，市場(chǎng)對(duì)于各家 AI 公司抱有極大期待，昆侖萬(wàn)維算是一家。

日前，昆侖萬(wàn)維公開(kāi)表示自己已穩(wěn)居國(guó)內(nèi) AI 企業(yè)第一梯隊(duì)，全球月活躍用戶(hù)接近 4 億?；仡欉@家有深深網(wǎng)絡(luò)游戲標(biāo)簽的上市公司，速途網(wǎng)發(fā)現(xiàn)其已經(jīng)鮮少提及游戲業(yè)務(wù)，而將 AI 視為信仰般，真正的 AllinAI。

這家 2008 年以網(wǎng)頁(yè)游戲起家，曾在 2020 年憑借游戲業(yè)務(wù)創(chuàng)下 12 億營(yíng)收輝煌戰(zhàn)績(jī)，占比超過(guò) 40%，而如今游戲業(yè)務(wù)占比已斷崖式降至 6.4%。昆侖萬(wàn)維為何沒(méi)有守住這一 " 現(xiàn)金奶牛 "，徹底轉(zhuǎn)型 AI 的前景又如何呢？

從 " 核心 " 到 " 邊緣 "，昆侖萬(wàn)維游戲業(yè)務(wù)怎么了？

作為一家以游戲起家的上市公司，我們還是先來(lái)回顧下昆侖萬(wàn)維游戲業(yè)務(wù)的發(fā)展歷程。

速途網(wǎng)通過(guò)公開(kāi)的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在 2015 年上市時(shí)，昆侖萬(wàn)維游戲業(yè)務(wù)是其絕對(duì)核心，營(yíng)收 15.6 億元，占比高達(dá) 85%，雖然早期自主研發(fā)了《三國(guó)風(fēng)云》、《武俠風(fēng)云》等頁(yè)游，但在上市之時(shí)，其收入來(lái)源主要以代理發(fā)行像《武俠 Q 傳》、《戰(zhàn)魂》、《忘仙》、《時(shí)空獵人》、《劍魂之刃》、《海島奇兵》等手游為主。

2015 年，昆侖萬(wàn)維啟動(dòng)自研轉(zhuǎn)型，推出《神魔圣域》、《境 · 界 - 魂之覺(jué)醒》等產(chǎn)品，但未能獲得成功。2016 年，收購(gòu)閑徠互娛（休閑棋牌平臺(tái)），試圖通過(guò)本地化玩法（如房卡模式）拓展用戶(hù)，閑徠互娛一度成為昆侖萬(wàn)維穩(wěn)定現(xiàn)金流來(lái)源，在 2018 年凈利潤(rùn)超 11 億元，達(dá)到峰值。

但在 2020 年，隨著因監(jiān)管政策（文化和旅游部嚴(yán)查賭博類(lèi)游戲）業(yè)績(jī)下滑，未能持續(xù)支撐游戲業(yè)務(wù)；2022 年《部落沖突》、《皇室戰(zhàn)爭(zhēng)》國(guó)服代理發(fā)行合約到期，多款運(yùn)營(yíng)產(chǎn)品步入生命周期晚期。

2020 年，游戲營(yíng)收占比降至 43.79%，仍為重要板塊。在這一年，昆侖萬(wàn)維開(kāi)始嘗試將游戲與 AI 結(jié)合，推出《Club Koala》（跨平臺(tái)大 DAU 游戲，融合 AI 生成、AINPC 等技術(shù)），但因美術(shù)調(diào)整等問(wèn)題，項(xiàng)目進(jìn)展緩慢，未能成為新的增長(zhǎng)引擎。

2023 年，隨著昆侖萬(wàn)維喊出 "All in AGI 與 AIGC" 戰(zhàn)略，游戲業(yè)務(wù)資源進(jìn)一步被分流。

2024 年報(bào)顯示，昆侖萬(wàn)維營(yíng)收 56.62 億元，其中游戲營(yíng)收僅為 4 億元，占比進(jìn)一步下滑至 7.85%；2025 年上半年，昆侖萬(wàn)維實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 37.33 億元，其中游戲業(yè)務(wù)收入為 2.39 億元，僅占總營(yíng)收的 6.4%，為上市以來(lái)新低。

速途網(wǎng)總結(jié)就是：游戲業(yè)務(wù) " 支柱 " 倒了，倒逼公司尋找新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。

AI 全產(chǎn)業(yè)鏈迷夢(mèng)：多頭 " 現(xiàn)金奶牛 " 支持公司押注 AI

游戲業(yè)務(wù)潰敗的背后，昆侖萬(wàn)維仍有底氣押注 AI，得益于其整體收入的多元化。自多年前，昆侖萬(wàn)維就啟動(dòng)了全球化布局和對(duì) AI 技術(shù)的探索。

2025 年中期業(yè)績(jī)顯示，昆侖萬(wàn)維收入占比最大的為網(wǎng)絡(luò)廣告業(yè)務(wù)，收入 14.33 億元占比將近 40%，同時(shí)取得 44.58% 的毛利率；同時(shí)貢獻(xiàn)超過(guò) 10% 以上收入的，有 Opera 搜索業(yè)務(wù)、短劇平臺(tái)以及海外社交網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)，且平均毛利率高達(dá) 80%；加之原有超高毛利的游戲業(yè)務(wù)，共同承擔(dān)起向 AI 研發(fā)輸血的業(yè)務(wù)。

速途網(wǎng)了解，昆侖萬(wàn)維早在十多年前就開(kāi)始布局海外市場(chǎng)，是最早開(kāi)拓海外市場(chǎng)的中國(guó)企業(yè)之一。2015 年，昆侖萬(wàn)維憑借《王者之刃》、《君王 2》《英雄戰(zhàn)魂》、《忘仙》、《時(shí)空獵人》等游戲的海外發(fā)行，成功登陸深交所，當(dāng)時(shí)其海外收入占比 73.98%。

在 2023 年，昆侖萬(wàn)維開(kāi)始押注 AI。2024 年，公司研發(fā)費(fèi)用達(dá)到 15.4 億元，同比增長(zhǎng) 59.5%；2025 年上半年，研發(fā)投入 8.32 億元，占總營(yíng)收比例約 22%，其中 AI 大模型相關(guān)研發(fā)支出占比超過(guò) 50%。

這些投入，換來(lái)了技術(shù)上的突破。昆侖萬(wàn)維的 " 天工 " 大模型，已經(jīng)迭代到 4.0 版本，采用了 MoE（混合專(zhuān)家模型）架構(gòu)，參數(shù)規(guī)模達(dá)到 4000 億，是當(dāng)時(shí)全球最大的開(kāi)源 MoE 模型之一?；?" 天工 " 大模型，昆侖萬(wàn)維構(gòu)建了多元的 AI 業(yè)務(wù)矩陣，包括 AI 音樂(lè)、AI 短劇、AI 社交、AI 游戲等。

比如，AI 音樂(lè)平臺(tái) Mureka，采用了先進(jìn)的 Large-scale Transformer 和 Diffusion Transformer 技術(shù)，降低了音樂(lè)創(chuàng)作的門(mén)檻。用戶(hù)可以通過(guò) Mureka 創(chuàng)作音樂(lè)，并上架至平臺(tái)歌曲商店出售，平臺(tái)按比例抽傭。截止 2025 年 3 月底，Mureka 的年化流水收入 ARR 達(dá)到約 1200 萬(wàn)美元（月流水約 100 萬(wàn)美元），初具規(guī)模效應(yīng)。

AI 短劇平臺(tái) DramaWave，通過(guò) AI 技術(shù)實(shí)現(xiàn)了內(nèi)容的快速生成和本地化適配，截至 2025 年 3 月，年化流水收入 ARR 達(dá)到約 1.2 億美元（月流水約 1000 萬(wàn)美元），迅速躋身海外一線平臺(tái)。

這也是昆侖萬(wàn)維 2025 年上半年?duì)I收 37.33 億元，同比增長(zhǎng) 49.23% 的原因。

但是，即便多頭 " 現(xiàn)金奶牛 " 輸血之下，昆侖萬(wàn)維仍然陷入虧損。

轉(zhuǎn)型的代價(jià)：研發(fā)、市場(chǎng)和管理三費(fèi)齊增

盡管 AI 業(yè)務(wù)取得了階段性進(jìn)展，但昆侖萬(wàn)維的虧損也在加劇。2024 年，公司凈虧損 15.95 億元；2025 年上半年，凈利潤(rùn)虧損 8.56 億元。虧損的主要原因是 " 三費(fèi) " 的增加：研發(fā)投入、市場(chǎng)推廣費(fèi)用、管理費(fèi)用。

首先，為了不在 AI 時(shí)代掉隊(duì)，昆侖萬(wàn)維不得持續(xù)投入。財(cái)報(bào)顯示，昆侖萬(wàn)維的研發(fā)投入，主要集中在 " 天工 " 大模型和 AI 算力芯片上。2024 年，研發(fā)費(fèi)用達(dá)到 15.4 億元，同比增長(zhǎng) 59.5%，主要用于 " 天工 " 大模型的迭代升級(jí)和 AI 算力芯片的研發(fā)。

幾天前，昆侖萬(wàn)維還發(fā)布公告，稱(chēng)公司控股子公司 " 昆侖天工 " 和 " 天工智力 " 兩家公司，擬向杭州銀行股份有限公司北京中關(guān)村支行申請(qǐng)不超過(guò) 5,000 萬(wàn)元人民幣的綜合授信額度，額度由兩家公司共同使用。該公告也一定程度上體現(xiàn)出，大模型研發(fā)對(duì)于資金的需求程度。

其次是市場(chǎng)推廣：搶占海外市場(chǎng)，需要 " 燒錢(qián) "。昆侖萬(wàn)維的 AI 產(chǎn)品，主要面向海外市場(chǎng)。為了搶占市場(chǎng)份額，公司投入了大量的市場(chǎng)推廣費(fèi)用。2024 年，銷(xiāo)售費(fèi)用達(dá)到 23.04 億元，同比增長(zhǎng) 42.23%；2025 年一季度，銷(xiāo)售費(fèi)用進(jìn)一步增長(zhǎng) 92.11% 至 8.68 億元。

這些費(fèi)用，主要用于 AI 軟件技術(shù)業(yè)務(wù)和短劇業(yè)務(wù)的市場(chǎng)推廣及充值渠道手續(xù)費(fèi)。比如，DramaWave 為了吸引用戶(hù)，投入了大量的廣告費(fèi)用，導(dǎo)致銷(xiāo)售費(fèi)用大幅增加。

最后是管理費(fèi)用：股權(quán)激勵(lì)與人才爭(zhēng)奪，" 燒錢(qián) " 不可避免。為了吸引和留住人才，昆侖萬(wàn)維還投入了大量的管理費(fèi)用。2024 年，股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用達(dá)到 4.9 億元，同比增長(zhǎng) 55.4%；2025 年一季度，管理費(fèi)用翻倍至 3.1 億元。

"AI 行業(yè)是人才密集型行業(yè)，我們必須提供有競(jìng)爭(zhēng)力的薪酬，才能吸引到優(yōu)秀的人才。" 方漢說(shuō)，" 這些費(fèi)用，是為了公司的長(zhǎng)期發(fā)展。"

未來(lái)走向：虧損何時(shí)止？機(jī)構(gòu)期待 AI 業(yè)務(wù)助推公司保持高增速

盡管虧損加劇，但昆侖萬(wàn)維對(duì) AI 的未來(lái)充滿(mǎn)信心。公司預(yù)計(jì)，2027 年開(kāi)始，AI 大模型業(yè)務(wù)將實(shí)現(xiàn)盈利。

" 我們的 AI 業(yè)務(wù)，已經(jīng)進(jìn)入了商業(yè)化落地的階段。" 方漢說(shuō)，"AI 音樂(lè)的年化流水已經(jīng)達(dá)到 1200 萬(wàn)美元，AI 短劇的年化流水已經(jīng)達(dá)到 1.2 億美元，這些都是實(shí)實(shí)在在的收入。"

市場(chǎng)對(duì)昆侖萬(wàn)維收入增長(zhǎng)寄予厚望。國(guó)泰海通證券研報(bào)指出，昆侖萬(wàn)維已經(jīng)完成了從算力到模型到垂類(lèi)應(yīng)用的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，未來(lái)商業(yè)化能力有望持續(xù)體現(xiàn)，授予增持評(píng)級(jí)。同時(shí)樂(lè)觀預(yù)測(cè)昆侖萬(wàn)維 2025 年全年收入 82 億元，虧損收窄至 4.8 億元。這意味著昆侖萬(wàn)維需要保持至少 45% 的收入增速，70% 的利潤(rùn)增速，才可能符合分析師預(yù)期，這具有挑戰(zhàn)性。

市場(chǎng)同時(shí)也不乏質(zhì)疑。有分析師認(rèn)為，昆侖萬(wàn)維的 AI 業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于激烈，短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)盈利，百度、阿里、騰訊等大廠都在加大投入，昆侖萬(wàn)維能否在這樣的環(huán)境中突圍，還是個(gè)未知數(shù)。

" 昆侖萬(wàn)維的轉(zhuǎn)型，是一場(chǎng)豪賭。" 一位資深投資人對(duì)速途網(wǎng)說(shuō)，" 它賭的是 AI 的未來(lái)，賭的是自己的技術(shù)實(shí)力，賭的是海外市場(chǎng)的潛力。如果賭贏了，它將成為 AI 時(shí)代的巨頭；如果賭輸了，它可能會(huì)陷入更深的困境。"

在速途網(wǎng)看來(lái)，未來(lái)，昆侖萬(wàn)維能否在 AI 領(lǐng)域突圍，取決于它能否先解決虧損問(wèn)題，能否讓 AI 業(yè)務(wù)扛起大旗。這不僅關(guān)乎昆侖萬(wàn)維的生死，也關(guān)乎 AI 行業(yè)的一個(gè)樣本——一家游戲上市企業(yè)全面轉(zhuǎn)型 AI 公司，能否通過(guò)轉(zhuǎn)型 AI 實(shí)現(xiàn)重生？

速途網(wǎng)也會(huì)持續(xù)對(duì)昆侖萬(wàn)維的最近進(jìn)展，并持續(xù)觀察報(bào)道。